华泰 | 基础材料：交易周期切换、资源重估与存量转型

2026-11-11 · 杠杆配资

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11月4-5日我们组织了2027年度投资峰会，围绕宏观、有色、能源化工及建材展开交流。主要交易逻辑分三类：（1）交易宏观拐点，海外投资增速或于年中见顶，配置宜上半年顺周期、下半年转防御。（2）交易供给重塑，铝关注成本支撑，镍关注政策约束与减产出清，能源化工关注海外产能退出带来的景气修复。（3）交易存量需求，家装转向旧房翻新，关注局改、焕新及服务转型。建议关注低成本、现金流稳健及高分红企业。

1 、宏观： 海外投资增速或于 27 年中见顶，资产配置宜 27H1 顺周期、 H2 转防御。 增长端，AI资本开支边际拉动减弱，非AI投资扩散有限，企业投资增速或前高后低。政策端，通胀黏性叠加能源、硬件涨价及工资反弹，美联储明年上半年或加息75-100bp，幅度超市场预期；财政仍偏温和宽松，大幅紧缩概率较低。配置端，未来六个月经济改善支撑美股及顺周期资产，年中后增长放缓或推动防御交易，10年期美债收益率5%以上具备配置价值；美元短期偏强，黄金承压但长期逻辑未破。AI方面，高估值依赖高增长与高利润率兑现，需关注收入对资本开支及折旧成本的覆盖，警惕商业化不及预期与竞争加剧引发估值重估。

2 、 有色 ：铝价下行受成本支撑，镍供需再平衡仍待高成本产能出清。 铝方面，国内产能受限，中东复产、印尼扩产预计推动供需2027-2028年转松。但考虑印尼电力瓶颈、欧洲高成本及新增产能回报要求形成成本支撑，2027-2028年伦铝中枢或在2800美元/吨。地产拖累收窄、新能源及海外制造业复苏支撑需求。类比煤炭股，低成本铝企稳定现金流与高分红有望增强股价韧性，关注铝加工及阳极出海。镍方面，印尼财政压力强化资源民族主义，资源端增收诉求使配额、税费政策成为关键变量。矿价及硫磺回落后冶炼仍承压，湿法投产与火法减产或同步推进，预计2026-2027年全球供需中性情景下趋于平衡，冶炼利润有望修复，关注减产兑现与新项目爬坡。

3 、 能源 化工：全球能源化工供给受损程度加深，或孕育新一轮上行周期。 中东冲突导致全球炼油、烯烃及烯烃下游产品遭受不同程度的供给受损，尤其欧洲、日韩地区较为显著，同时成本上行亦或加速全球化工格局重塑。炼油方面，虽全球名义产能仍显过剩，但地缘政治导致有效加工能力减少，短期成品油或仍具备景气支撑；烯烃方面，欧洲、日韩等产能面临从原料端到中间品再到下游的产业链冲击，乙烯、丙烯等出现大面积关停潮，中国烯烃产能的增长或被欧洲和日韩清退抵消，供需格局向好下全球烯烃或迎来上升周期。

4 、建材： 家装行业正从 " 新房增量 " 切换到 " 存量翻新 " 。 新房退、二手进方向明确，不确定的是两者交替的速度与城市间落差，2026年新房成交和装修需求继续回落，但存量房翻新约849万套，成为基本盘。重资产卖场旧模式加快失效，行业CR10不足3%，装修企业净利率低，痛点在组织端的获客、报价和工人管理。未来装修需求或可拆成五层，利润藏在整装之下的局改、厨卫焕新、适老化与快修，生意逻辑从"一次性成交"变为"终身制"，复购率取代客单价成为核心指标。投资上强调按模式分开定价——可复制的给成长股估值、不可复制的给现金流估值；局改市场可期，增速快、毛利高、竞争格局分散，但难以规模化，更适合自下而上选区域公司而非买行业。

风险提示：宏观地缘政治环境变动加剧；AI下游需求不及预期；供给超预期增加；产业政策执行不及预期。

研报《 2027年度投资峰会速递— 交易周期切换、资源重估与存量转型 》2026年11月7日

李斌 分析师 S0570517050001 | BPN269

方晏荷 分析师 S0570517080007 | BPW811

庄汀洲 分析师 S0570519040002 | BQZ933